Interpretação da IPO do Circle: potencial de crescimento por trás da baixa taxa de lucro líquido
Na fase de aceleração da reestruturação da indústria de criptomoedas, a Circle escolheu listar-se, por trás disso esconde-se uma história que parece contraditória, mas que é cheia de imaginação — a taxa de lucro líquido continua a cair, mas ainda assim contém um enorme potencial de crescimento. Por um lado, possui alta transparência, forte conformidade regulatória e uma receita de reservas estável; por outro lado, sua capacidade de lucro parece estranhamente "suave" — a taxa de lucro líquido de 2024 é apenas 9,3%. Essa aparente "ineficiência" não é resultado do fracasso do modelo de negócios, mas sim revela uma lógica de crescimento mais profunda: num contexto em que os dividendos de altas taxas de juros estão gradualmente se dissipando e a estrutura de custos de distribuição é complexa, a Circle está construindo uma infraestrutura de stablecoin altamente escalável e com conformidade em primeiro lugar, enquanto seus lucros são "reinvestidos" de forma estratégica em aumento de participação de mercado e em cartas na regulamentação. Este artigo irá, utilizando o caminho de sete anos da Circle para a listagem, analisar profundamente o potencial de crescimento e a lógica de capitalização por trás de sua "baixa taxa de lucro líquido", desde a governança corporativa, estrutura de negócios até o modelo de lucros.
1 Sete anos de IPO: uma história da evolução da regulação das criptomoedas
1.1 A migração de paradigma das três tentativas de capitalização (2018-2025)
O percurso de listagem da Circle pode ser considerado um exemplo vivo do jogo dinâmico entre empresas de criptomoedas e estruturas regulatórias. A tentativa de IPO em 2018 ocorreu durante um período de incerteza na determinação das características das criptomoedas por parte da SEC dos EUA. Naquela época, a empresa formou uma "pagamento + negociação" com a aquisição de uma bolsa, e obteve um financiamento de 110 milhões de dólares de várias instituições conhecidas, mas as dúvidas dos reguladores sobre a conformidade das operações da bolsa e o impacto repentino do mercado em baixa levaram a uma queda de 75% na avaliação, de 3 bilhões de dólares para 750 milhões de dólares, expondo a vulnerabilidade do modelo de negócios das empresas de criptomoedas em estágio inicial.
A tentativa de SPAC em 2021 revela as limitações do pensamento de arbitragem regulatória. Embora a fusão com uma determinada empresa possa evitar a rigorosa revisão do IPO tradicional, a consulta da SEC sobre o tratamento contábil das stablecoins atinge o cerne da questão - exige que a Circle prove que o USDC não deve ser classificado como um ativo financeiro. Este desafio regulatório levou ao fracasso da transação, mas inesperadamente impulsionou a empresa a completar uma transformação chave: desinvestir ativos não essenciais e estabelecer a estratégia central de "stablecoin como serviço". Desde então, a Circle investiu completamente na construção da conformidade do USDC e está ativamente solicitando licenças regulatórias em vários países ao redor do mundo.
A escolha de IPO para 2025 marca a maturação do caminho de capitalização das empresas de criptomoeda. A listagem na NYSE não só requer o cumprimento de todos os requisitos de divulgação do Regulation S-K, como também deve passar pela auditoria de controles internos da Lei Sarbanes-Oxley. Vale a pena notar que o documento S-1 revelou pela primeira vez em detalhe o mecanismo de gestão de reservas: dos ativos de cerca de 32 bilhões de dólares, 85% estão alocados em acordos de recompra overnight através de um fundo de reserva da Circle gerido por uma empresa de gestão de ativos, enquanto 15% estão depositados em um banco e outras instituições financeiras sistemicamente importantes. Esta operação de transparência construiu efetivamente uma estrutura de regulação equivalente aos fundos do mercado monetário tradicionais.
1.2 Colaboração com uma plataforma de negociação: da construção ecológica a uma relação delicada
Logo no início do lançamento do USDC, ambas as partes colaboraram através da aliança Centre. Quando a aliança Centre foi fundada em 2018, uma plataforma de negociação detinha 50% das ações e rapidamente abriu o mercado através do modelo de "troca de tecnologia por entrada de tráfego". De acordo com os documentos de IPO da Circle de 2023, a empresa adquiriu os 50% restantes das ações do Centre Consortium de uma plataforma de negociação por 210 milhões de dólares em ações, e o acordo de divisão do USDC também foi reestabelecido.
O atual acordo de divisão é uma cláusula de um jogo dinâmico. De acordo com a divulgação S-1, as duas partes dividem a receita da reserva de USDC em uma proporção específica (o texto menciona que uma plataforma de negociação compartilha cerca de 50% da receita da reserva), e a proporção de divisão está relacionada à quantidade de USDC fornecida por uma plataforma de negociação. A partir dos dados públicos de uma plataforma de negociação, sabe-se que em 2024 a plataforma detém cerca de 20% do volume total de circulação de USDC. Uma plataforma de negociação, com uma quota de fornecimento de 20%, levou cerca de 55% da receita da reserva, criando alguns riscos para a Circle: quando o USDC se expande fora do ecossistema de uma plataforma de negociação, o custo marginal aumentará de forma não linear.
2 Gestão de reservas USDC e estrutura acionária e de participação
2.1 Gestão em camadas das reservas
A gestão de reservas do USDC apresenta características claras de "camadas de liquidez":
Caixa (15%): depositado em bancos GSIBs, utilizado para enfrentar resgates inesperados
Fundo de reserva (85%): alocado através de uma empresa de gestão de ativos gerida pelo Circle Reserve Fund
A partir de 2023, as reservas de USDC são limitadas ao saldo de caixa nas contas bancárias e ao fundo de reservas da Circle, sendo que a sua composição de ativos inclui principalmente títulos do Tesouro dos EUA com prazo residual não superior a três meses e acordos de recompra de títulos do Tesouro dos EUA overnight. A data de vencimento média ponderada em dólares da carteira de ativos não excede 60 dias, e a duração média ponderada em dólares não excede 120 dias.
2.2 Classificação de ações e governança em camadas
De acordo com o documento S-1 submetido à SEC, a Circle adotará uma estrutura acionária em três camadas após a sua listagem:
Ações Classe A: Ações ordinárias emitidas durante o processo de IPO, cada uma com direito a um voto.
Ações da Classe B: Detidas pelos cofundadores, com cinco votos por ação, mas o limite total de direitos de voto é fixado em 30%, garantindo que a equipe fundadora central ainda tenha poder de decisão mesmo após a listagem da empresa;
Ações Classe C: sem direito a voto, podem ser convertidas sob certas condições, garantindo que a estrutura de governança da empresa esteja em conformidade com as regras da Bolsa de Valores de Nova Iorque.
Esta estrutura acionária visa equilibrar o financiamento do mercado público com a estabilidade da estratégia de longo prazo da empresa, ao mesmo tempo que garante o controle da equipe de gestão sobre decisões-chave.
2.3 Distribuição de ações de executivos e instituições
O arquivo S-1 revela que a equipe de executivos detém uma grande quantidade de ações, enquanto várias conhecidas empresas de capital de risco e investidores institucionais possuem mais de 5% das ações, totalizando mais de 130 milhões de ações. Um IPO avaliado em 5 bilhões pode proporcionar um retorno significativo para eles.
3 Modelos de lucro e desagregação de receitas
3.1 Modelo de rendimento e indicadores operacionais
Fonte de rendimento: A receita de reservas é a principal fonte de rendimento da Circle, cada token USDC é suportado por um dólar equivalente, e os ativos de reserva investidos incluem principalmente títulos do governo dos EUA de curto prazo e acordos de recompra, obtendo uma receita de juros estável durante períodos de altas taxas de juros. De acordo com os dados do S-1, a receita total em 2024 atinge 1,68 mil milhões de dólares, dos quais 99% (cerca de 1,661 mil milhões de dólares) provêm de receitas de reservas.
Participação com parceiros: O acordo de colaboração com uma determinada plataforma de negociação estipula que essa plataforma recebe 50% da receita de reservas com base na quantidade de USDC mantida, o que resulta em uma receita real relativamente baixa para a Circle, afetando negativamente o desempenho do lucro líquido. Embora essa proporção de participação tenha prejudicado o lucro, é também o custo necessário para a Circle construir um ecossistema em conjunto com parceiros e promover a ampla adoção do USDC.
Outros rendimentos: além dos juros de reserva, a Circle também aumenta a receita através de serviços empresariais, negócios de mintagem de USDC, taxas de transação entre cadeias, entre outros, mas a contribuição é pequena, apenas 15,16 milhões de dólares.
3.2 Paradoxo do crescimento da receita e da contração do lucro (2022-2024)
Por trás das contradições superficiais existem causas estruturais:
De múltiplos a um núcleo convergente: de 2022 a 2024, a receita total da Circle subiu de 772 milhões de dólares para 1.676 milhões de dólares, com uma taxa de crescimento composta anual de 47,5%. Dentre isso, a receita de reservas tornou-se a fonte de receita mais central da empresa, com a proporção de receita subindo de 95,3% em 2022 para 99,1% em 2024. Esse aumento da concentração reflete o sucesso da sua estratégia de "stablecoin como serviço", mas também significa que a dependência da empresa em relação às mudanças nas taxas de juros macroeconômicas aumentou significativamente.
O aumento dos gastos com distribuição comprime o espaço de margem bruta: os custos de distribuição e transação da Circle aumentaram significativamente em três anos, passando de 287 milhões de dólares em 2022 para 1.01 bilhões de dólares em 2024, com um aumento de 253%. Esses custos são principalmente usados para a emissão, resgate e despesas do sistema de liquidação de pagamentos do USDC, e à medida que o volume de circulação do USDC aumenta, essa despesa cresce rigidamente.
Devido ao fato de que este tipo de custo não pode ser significativamente comprimido, a margem bruta da Circle caiu rapidamente de 62,8% em 2022 para 39,7% em 2024. Isso reflete que seu modelo de stablecoin ToB, embora tenha vantagens de escala, enfrentará riscos sistemáticos de compressão de lucros durante os ciclos de queda das taxas de juros.
A lucratividade virou um prejuízo, mas a margem está a diminuir: A Circle já se tornou lucrativa em 2023, com um lucro líquido de 268 milhões de dólares e uma taxa de lucro de 18,45%. Embora continue a tendência de lucro em 2024, após deduzir os custos operacionais e impostos, a renda disponível é apenas de 101.251.000 dólares; juntamente com uma receita não operacional de 54.416.000, o lucro líquido é de 155 milhões de dólares, mas a taxa de lucro caiu para 9,28%, uma queda de cerca de metade em comparação ao ano anterior.
Rigidez de custos: É importante notar que a empresa investirá 137 milhões de dólares em despesas administrativas gerais (General & Administrative) em 2024, um aumento de 37,1% em relação ao ano anterior, marcando o terceiro ano consecutivo de crescimento. Combinando isso com as informações divulgadas em seu S-1, essas despesas são principalmente destinadas a solicitações de licenças em todo o mundo, auditorias, expansão da equipe de conformidade legal, etc., o que confirma a rigidez de custos trazida pela sua estratégia de "conformidade em primeiro lugar".
De uma forma geral, a Circle conseguiu se desvincular completamente da "narrativa das exchanges" em 2022, alcançando um ponto de inflexão de lucro em 2023 e mantendo com sucesso o lucro em 2024, embora a taxa de crescimento tenha desacelerado, sua estrutura financeira tem se aproximado gradualmente das instituições financeiras tradicionais.
No entanto, a sua estrutura de receitas altamente dependente do diferencial de juros dos títulos do Tesouro dos EUA e do volume de negociações também significa que, uma vez que enfrente um ciclo de queda das taxas de juros ou uma desaceleração no crescimento do USDC, isso impactará diretamente o seu desempenho de lucros. No futuro, para a Circle manter a lucratividade sustentável, será necessário buscar um equilíbrio mais robusto entre "reduzir custos" e "aumentar a receita".
A contradição profunda reside na falha do modelo de negócios: à medida que a propriedade do USDC como "ativo cross-chain" se intensifica (volume de transações em cadeia de 20 trilhões de dólares em 2024), o seu efeito multiplicador monetário, na verdade, enfraquece a rentabilidade do emissor. Isso é semelhante à dificuldade enfrentada pelo setor bancário tradicional.
3.3 baixa taxa de juros por trás do potencial de subir
Apesar de a taxa de lucro líquido da Circle estar sob pressão contínua devido aos altos custos de distribuição e despesas de conformidade (a taxa de lucro líquido em 2024 é de apenas 9,3%, uma queda de 42% em relação ao ano anterior), o seu modelo de negócios e os dados financeiros ainda escondem múltiplos motores de crescimento.
O aumento contínuo da circulação impulsiona um crescimento estável da receita de reservas:
De acordo com os dados de uma plataforma de dados, até o início de abril de 2025, a capitalização de mercado do USDC ultrapassou 60 bilhões de dólares, ficando atrás apenas de uma stablecoin de 144,4 bilhões de dólares; até o final de 2024, a participação de mercado do USDC já havia crescido para 26%. Por outro lado, o crescimento da capitalização de mercado do USDC em 2025 ainda mantém um forte ímpeto. A capitalização de mercado do USDC em 2025 já cresceu 16 bilhões de dólares. Considerando que em 2020 sua capitalização de mercado era inferior a 1 bilhão de dólares, a taxa de crescimento anual composta (CAGR) de 2020 até abril de 2025 já atingiu 89,7%. Mesmo que a taxa de crescimento do USDC desacelere nos 8 meses restantes, sua capitalização de mercado ainda deve alcançar 90 bilhões de dólares no final do ano, e a CAGR também aumentará para 160,5%. Embora a receita de reservas seja altamente sensível à taxa de juros, uma baixa taxa de juros pode estimular a demanda por USDC, e uma forte expansão de escala pode parcialmente compensar o risco de queda das taxas de juros.
Otimização estrutural dos custos de distribuição: Embora em 2024 seja necessário pagar uma alta comissão a uma determinada plataforma de negociação, esse custo apresenta uma relação não linear com o aumento do volume de negócios. Por exemplo, a colaboração com uma determinada bolsa envolveu um pagamento único de 60,25 milhões de dólares, que impulsionou a oferta de USDC na sua plataforma de 1 bilhão para 4 bilhões de dólares, resultando em um custo de aquisição de clientes significativamente inferior ao de uma determinada plataforma de negociação. Com base no documento S-1, o plano de colaboração da Circle com uma determinada bolsa sugere que se pode esperar que a Circle alcance um crescimento de capitalização de mercado a um custo mais baixo.
Valoração conservadora não precifica a escassez de mercado: A avaliação do IPO da Circle está entre 4 a 5 bilhões de dólares, com base em um lucro líquido ajustado de 200 milhões de dólares, P/E entre 20~25x. É semelhante a algumas empresas de pagamento (19x), algumas empresas de pagamento (22x) e outras empresas tradicionais de pagamento, parecendo refletir o mercado em sua posição de "crescimento baixo e lucro estável", mas esse sistema de avaliação ainda não precificou adequadamente seu valor de escassez como o único ativo de stablecoin puramente estável no mercado de ações dos EUA, onde ativos únicos em nichos de mercado geralmente desfrutam de um prêmio de avaliação, e a Circle não incluiu isso em seus cálculos. Ao mesmo tempo, se a legislação relacionada a stablecoins for implementada com sucesso.
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LightningClicker
· 08-02 12:46
Rendimento assim que é listado? Nem é melhor que p2p
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CryptoComedian
· 08-01 17:59
Os lucros líquidos desta empresa são tão baixos quanto o saldo da minha conta bancária. Estou a rir até chorar.
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OnchainGossiper
· 08-01 17:59
Conformidade é a linha de base. Esta onda está segura.
Análise da IPO da Circle: a lógica de capitalização e o potencial de crescimento por trás da baixa taxa de lucro líquido
Interpretação da IPO do Circle: potencial de crescimento por trás da baixa taxa de lucro líquido
Na fase de aceleração da reestruturação da indústria de criptomoedas, a Circle escolheu listar-se, por trás disso esconde-se uma história que parece contraditória, mas que é cheia de imaginação — a taxa de lucro líquido continua a cair, mas ainda assim contém um enorme potencial de crescimento. Por um lado, possui alta transparência, forte conformidade regulatória e uma receita de reservas estável; por outro lado, sua capacidade de lucro parece estranhamente "suave" — a taxa de lucro líquido de 2024 é apenas 9,3%. Essa aparente "ineficiência" não é resultado do fracasso do modelo de negócios, mas sim revela uma lógica de crescimento mais profunda: num contexto em que os dividendos de altas taxas de juros estão gradualmente se dissipando e a estrutura de custos de distribuição é complexa, a Circle está construindo uma infraestrutura de stablecoin altamente escalável e com conformidade em primeiro lugar, enquanto seus lucros são "reinvestidos" de forma estratégica em aumento de participação de mercado e em cartas na regulamentação. Este artigo irá, utilizando o caminho de sete anos da Circle para a listagem, analisar profundamente o potencial de crescimento e a lógica de capitalização por trás de sua "baixa taxa de lucro líquido", desde a governança corporativa, estrutura de negócios até o modelo de lucros.
1 Sete anos de IPO: uma história da evolução da regulação das criptomoedas
1.1 A migração de paradigma das três tentativas de capitalização (2018-2025)
O percurso de listagem da Circle pode ser considerado um exemplo vivo do jogo dinâmico entre empresas de criptomoedas e estruturas regulatórias. A tentativa de IPO em 2018 ocorreu durante um período de incerteza na determinação das características das criptomoedas por parte da SEC dos EUA. Naquela época, a empresa formou uma "pagamento + negociação" com a aquisição de uma bolsa, e obteve um financiamento de 110 milhões de dólares de várias instituições conhecidas, mas as dúvidas dos reguladores sobre a conformidade das operações da bolsa e o impacto repentino do mercado em baixa levaram a uma queda de 75% na avaliação, de 3 bilhões de dólares para 750 milhões de dólares, expondo a vulnerabilidade do modelo de negócios das empresas de criptomoedas em estágio inicial.
A tentativa de SPAC em 2021 revela as limitações do pensamento de arbitragem regulatória. Embora a fusão com uma determinada empresa possa evitar a rigorosa revisão do IPO tradicional, a consulta da SEC sobre o tratamento contábil das stablecoins atinge o cerne da questão - exige que a Circle prove que o USDC não deve ser classificado como um ativo financeiro. Este desafio regulatório levou ao fracasso da transação, mas inesperadamente impulsionou a empresa a completar uma transformação chave: desinvestir ativos não essenciais e estabelecer a estratégia central de "stablecoin como serviço". Desde então, a Circle investiu completamente na construção da conformidade do USDC e está ativamente solicitando licenças regulatórias em vários países ao redor do mundo.
A escolha de IPO para 2025 marca a maturação do caminho de capitalização das empresas de criptomoeda. A listagem na NYSE não só requer o cumprimento de todos os requisitos de divulgação do Regulation S-K, como também deve passar pela auditoria de controles internos da Lei Sarbanes-Oxley. Vale a pena notar que o documento S-1 revelou pela primeira vez em detalhe o mecanismo de gestão de reservas: dos ativos de cerca de 32 bilhões de dólares, 85% estão alocados em acordos de recompra overnight através de um fundo de reserva da Circle gerido por uma empresa de gestão de ativos, enquanto 15% estão depositados em um banco e outras instituições financeiras sistemicamente importantes. Esta operação de transparência construiu efetivamente uma estrutura de regulação equivalente aos fundos do mercado monetário tradicionais.
1.2 Colaboração com uma plataforma de negociação: da construção ecológica a uma relação delicada
Logo no início do lançamento do USDC, ambas as partes colaboraram através da aliança Centre. Quando a aliança Centre foi fundada em 2018, uma plataforma de negociação detinha 50% das ações e rapidamente abriu o mercado através do modelo de "troca de tecnologia por entrada de tráfego". De acordo com os documentos de IPO da Circle de 2023, a empresa adquiriu os 50% restantes das ações do Centre Consortium de uma plataforma de negociação por 210 milhões de dólares em ações, e o acordo de divisão do USDC também foi reestabelecido.
O atual acordo de divisão é uma cláusula de um jogo dinâmico. De acordo com a divulgação S-1, as duas partes dividem a receita da reserva de USDC em uma proporção específica (o texto menciona que uma plataforma de negociação compartilha cerca de 50% da receita da reserva), e a proporção de divisão está relacionada à quantidade de USDC fornecida por uma plataforma de negociação. A partir dos dados públicos de uma plataforma de negociação, sabe-se que em 2024 a plataforma detém cerca de 20% do volume total de circulação de USDC. Uma plataforma de negociação, com uma quota de fornecimento de 20%, levou cerca de 55% da receita da reserva, criando alguns riscos para a Circle: quando o USDC se expande fora do ecossistema de uma plataforma de negociação, o custo marginal aumentará de forma não linear.
2 Gestão de reservas USDC e estrutura acionária e de participação
2.1 Gestão em camadas das reservas
A gestão de reservas do USDC apresenta características claras de "camadas de liquidez":
A partir de 2023, as reservas de USDC são limitadas ao saldo de caixa nas contas bancárias e ao fundo de reservas da Circle, sendo que a sua composição de ativos inclui principalmente títulos do Tesouro dos EUA com prazo residual não superior a três meses e acordos de recompra de títulos do Tesouro dos EUA overnight. A data de vencimento média ponderada em dólares da carteira de ativos não excede 60 dias, e a duração média ponderada em dólares não excede 120 dias.
2.2 Classificação de ações e governança em camadas
De acordo com o documento S-1 submetido à SEC, a Circle adotará uma estrutura acionária em três camadas após a sua listagem:
Esta estrutura acionária visa equilibrar o financiamento do mercado público com a estabilidade da estratégia de longo prazo da empresa, ao mesmo tempo que garante o controle da equipe de gestão sobre decisões-chave.
2.3 Distribuição de ações de executivos e instituições
O arquivo S-1 revela que a equipe de executivos detém uma grande quantidade de ações, enquanto várias conhecidas empresas de capital de risco e investidores institucionais possuem mais de 5% das ações, totalizando mais de 130 milhões de ações. Um IPO avaliado em 5 bilhões pode proporcionar um retorno significativo para eles.
3 Modelos de lucro e desagregação de receitas
3.1 Modelo de rendimento e indicadores operacionais
3.2 Paradoxo do crescimento da receita e da contração do lucro (2022-2024)
Por trás das contradições superficiais existem causas estruturais:
De múltiplos a um núcleo convergente: de 2022 a 2024, a receita total da Circle subiu de 772 milhões de dólares para 1.676 milhões de dólares, com uma taxa de crescimento composta anual de 47,5%. Dentre isso, a receita de reservas tornou-se a fonte de receita mais central da empresa, com a proporção de receita subindo de 95,3% em 2022 para 99,1% em 2024. Esse aumento da concentração reflete o sucesso da sua estratégia de "stablecoin como serviço", mas também significa que a dependência da empresa em relação às mudanças nas taxas de juros macroeconômicas aumentou significativamente.
O aumento dos gastos com distribuição comprime o espaço de margem bruta: os custos de distribuição e transação da Circle aumentaram significativamente em três anos, passando de 287 milhões de dólares em 2022 para 1.01 bilhões de dólares em 2024, com um aumento de 253%. Esses custos são principalmente usados para a emissão, resgate e despesas do sistema de liquidação de pagamentos do USDC, e à medida que o volume de circulação do USDC aumenta, essa despesa cresce rigidamente.
Devido ao fato de que este tipo de custo não pode ser significativamente comprimido, a margem bruta da Circle caiu rapidamente de 62,8% em 2022 para 39,7% em 2024. Isso reflete que seu modelo de stablecoin ToB, embora tenha vantagens de escala, enfrentará riscos sistemáticos de compressão de lucros durante os ciclos de queda das taxas de juros.
A lucratividade virou um prejuízo, mas a margem está a diminuir: A Circle já se tornou lucrativa em 2023, com um lucro líquido de 268 milhões de dólares e uma taxa de lucro de 18,45%. Embora continue a tendência de lucro em 2024, após deduzir os custos operacionais e impostos, a renda disponível é apenas de 101.251.000 dólares; juntamente com uma receita não operacional de 54.416.000, o lucro líquido é de 155 milhões de dólares, mas a taxa de lucro caiu para 9,28%, uma queda de cerca de metade em comparação ao ano anterior.
Rigidez de custos: É importante notar que a empresa investirá 137 milhões de dólares em despesas administrativas gerais (General & Administrative) em 2024, um aumento de 37,1% em relação ao ano anterior, marcando o terceiro ano consecutivo de crescimento. Combinando isso com as informações divulgadas em seu S-1, essas despesas são principalmente destinadas a solicitações de licenças em todo o mundo, auditorias, expansão da equipe de conformidade legal, etc., o que confirma a rigidez de custos trazida pela sua estratégia de "conformidade em primeiro lugar".
De uma forma geral, a Circle conseguiu se desvincular completamente da "narrativa das exchanges" em 2022, alcançando um ponto de inflexão de lucro em 2023 e mantendo com sucesso o lucro em 2024, embora a taxa de crescimento tenha desacelerado, sua estrutura financeira tem se aproximado gradualmente das instituições financeiras tradicionais.
No entanto, a sua estrutura de receitas altamente dependente do diferencial de juros dos títulos do Tesouro dos EUA e do volume de negociações também significa que, uma vez que enfrente um ciclo de queda das taxas de juros ou uma desaceleração no crescimento do USDC, isso impactará diretamente o seu desempenho de lucros. No futuro, para a Circle manter a lucratividade sustentável, será necessário buscar um equilíbrio mais robusto entre "reduzir custos" e "aumentar a receita".
A contradição profunda reside na falha do modelo de negócios: à medida que a propriedade do USDC como "ativo cross-chain" se intensifica (volume de transações em cadeia de 20 trilhões de dólares em 2024), o seu efeito multiplicador monetário, na verdade, enfraquece a rentabilidade do emissor. Isso é semelhante à dificuldade enfrentada pelo setor bancário tradicional.
3.3 baixa taxa de juros por trás do potencial de subir
Apesar de a taxa de lucro líquido da Circle estar sob pressão contínua devido aos altos custos de distribuição e despesas de conformidade (a taxa de lucro líquido em 2024 é de apenas 9,3%, uma queda de 42% em relação ao ano anterior), o seu modelo de negócios e os dados financeiros ainda escondem múltiplos motores de crescimento.
O aumento contínuo da circulação impulsiona um crescimento estável da receita de reservas:
De acordo com os dados de uma plataforma de dados, até o início de abril de 2025, a capitalização de mercado do USDC ultrapassou 60 bilhões de dólares, ficando atrás apenas de uma stablecoin de 144,4 bilhões de dólares; até o final de 2024, a participação de mercado do USDC já havia crescido para 26%. Por outro lado, o crescimento da capitalização de mercado do USDC em 2025 ainda mantém um forte ímpeto. A capitalização de mercado do USDC em 2025 já cresceu 16 bilhões de dólares. Considerando que em 2020 sua capitalização de mercado era inferior a 1 bilhão de dólares, a taxa de crescimento anual composta (CAGR) de 2020 até abril de 2025 já atingiu 89,7%. Mesmo que a taxa de crescimento do USDC desacelere nos 8 meses restantes, sua capitalização de mercado ainda deve alcançar 90 bilhões de dólares no final do ano, e a CAGR também aumentará para 160,5%. Embora a receita de reservas seja altamente sensível à taxa de juros, uma baixa taxa de juros pode estimular a demanda por USDC, e uma forte expansão de escala pode parcialmente compensar o risco de queda das taxas de juros.
Otimização estrutural dos custos de distribuição: Embora em 2024 seja necessário pagar uma alta comissão a uma determinada plataforma de negociação, esse custo apresenta uma relação não linear com o aumento do volume de negócios. Por exemplo, a colaboração com uma determinada bolsa envolveu um pagamento único de 60,25 milhões de dólares, que impulsionou a oferta de USDC na sua plataforma de 1 bilhão para 4 bilhões de dólares, resultando em um custo de aquisição de clientes significativamente inferior ao de uma determinada plataforma de negociação. Com base no documento S-1, o plano de colaboração da Circle com uma determinada bolsa sugere que se pode esperar que a Circle alcance um crescimento de capitalização de mercado a um custo mais baixo.
Valoração conservadora não precifica a escassez de mercado: A avaliação do IPO da Circle está entre 4 a 5 bilhões de dólares, com base em um lucro líquido ajustado de 200 milhões de dólares, P/E entre 20~25x. É semelhante a algumas empresas de pagamento (19x), algumas empresas de pagamento (22x) e outras empresas tradicionais de pagamento, parecendo refletir o mercado em sua posição de "crescimento baixo e lucro estável", mas esse sistema de avaliação ainda não precificou adequadamente seu valor de escassez como o único ativo de stablecoin puramente estável no mercado de ações dos EUA, onde ativos únicos em nichos de mercado geralmente desfrutam de um prêmio de avaliação, e a Circle não incluiu isso em seus cálculos. Ao mesmo tempo, se a legislação relacionada a stablecoins for implementada com sucesso.