Circle IPO Penjelasan: Potensi Pertumbuhan di Balik Suku Bunga Rendah
Dalam fase perombakan cepat di industri kripto, Circle memilih untuk go public, di baliknya tersembunyi sebuah kisah yang tampak bertentangan namun penuh imajinasi—Suku Bunga bersih yang terus menurun, namun tetap menyimpan potensi pertumbuhan yang besar. Di satu sisi, ia memiliki transparansi tinggi, kepatuhan regulasi yang kuat, dan pendapatan cadangan yang stabil; di sisi lain, kemampuan menghasilkan labanya tampak aneh "lembut"—Suku Bunga bersih tahun 2024 hanya 9,3%. "Ketidakefisienan" yang tampak ini bukan berasal dari kegagalan model bisnis, melainkan mengungkapkan logika pertumbuhan yang lebih dalam: di tengah meredanya keuntungan Suku Bunga tinggi dan struktur biaya distribusi yang kompleks, Circle sedang membangun infrastruktur stablecoin yang sangat dapat diskalakan dan patuh regulasi, sementara labanya secara strategis "diinvestasikan kembali" untuk meningkatkan pangsa pasar dan posisi regulasi. Artikel ini akan mengikuti perjalanan tujuh tahun Circle menuju go public, dari tata kelola perusahaan, struktur bisnis hingga model keuntungan, dan menganalisis secara mendalam potensi pertumbuhan dan logika kapitalisasi di balik "Suku Bunga bersih yang rendah".
1 Tujuh Tahun Lari Maraton di Pasar: Sejarah Evolusi Regulasi Kripto
1.1 Paradigma Perpindahan Tiga Upaya Kapitalisasi (2018-2025)
Perjalanan IPO Circle dapat dianggap sebagai contoh nyata dari permainan dinamis antara perusahaan kripto dan kerangka regulasi. Uji coba IPO pertama pada tahun 2018 terjadi pada masa ketidakjelasan pengenalan sifat cryptocurrency oleh SEC Amerika Serikat. Pada saat itu, perusahaan melalui akuisisi sebuah bursa membentuk penggerak ganda "pembayaran + perdagangan", dan mendapatkan pendanaan sebesar 110 juta USD dari beberapa lembaga terkenal, tetapi keraguan regulator terhadap kepatuhan bisnis bursa serta dampak mendalam dari pasar beruang yang tiba-tiba menyebabkan valuasi jatuh dari 3 miliar USD hingga 750 juta USD, yang mengungkapkan kelemahan model bisnis perusahaan kripto awal.
Upaya SPAC pada tahun 2021 mencerminkan batasan pemikiran arbitrase regulasi. Meskipun penggabungan dengan suatu perusahaan dapat menghindari pemeriksaan ketat IPO tradisional, tetapi pertanyaan SEC tentang perlakuan akuntansi stablecoin langsung mengenai inti masalah—meminta Circle untuk membuktikan bahwa USDC tidak boleh dikategorikan sebagai sekuritas. Tantangan regulasi ini menyebabkan transaksi batal, tetapi secara tidak terduga mendorong perusahaan untuk menyelesaikan transformasi kunci: melepaskan aset non-inti, menetapkan "stablecoin sebagai layanan" sebagai poros strategi. Sejak saat itu hingga hari ini, Circle sepenuhnya terlibat dalam pembangunan kepatuhan USDC, dan secara aktif mengajukan lisensi regulasi di berbagai negara di seluruh dunia.
Pilihan IPO tahun 2025 menandakan kematangan jalur kapitalisasi perusahaan kripto. Listing di NYSE tidak hanya perlu memenuhi seluruh persyaratan pengungkapan Regulation S-K, tetapi juga harus menjalani audit pengendalian internal sesuai dengan Undang-Undang Sarbanes-Oxley. Yang patut diperhatikan, dokumen S-1 pertama kali mengungkapkan secara rinci mekanisme pengelolaan cadangan: dari sekitar 32 miliar dolar aset, 85% dialokasikan melalui Circle Reserve Fund dari suatu perusahaan manajemen aset dalam perjanjian reposisi semalam, dan 15% disimpan di suatu bank dan lembaga keuangan penting sistemik lainnya. Operasi transparan ini pada dasarnya membangun kerangka regulasi yang setara dengan dana pasar uang tradisional.
1.2 Kerja sama dengan platform perdagangan tertentu: dari pembangunan ekosistem hingga hubungan yang rumit
Sejak awal peluncuran USDC, keduanya bekerja sama melalui aliansi Centre. Ketika aliansi Centre didirikan pada tahun 2018, sebuah platform perdagangan memiliki 50% saham, dengan cepat membuka pasar melalui model "pertukaran teknologi untuk akses lalu lintas". Menurut dokumen IPO Circle yang dirilis pada tahun 2023, mereka mengakuisisi sisa 50% saham Centre Consortium dari sebuah platform perdagangan seharga $210 juta, dan perjanjian bagi hasil mengenai USDC juga telah diatur ulang.
Perjanjian pembagian yang berlaku saat ini adalah ketentuan dari permainan dinamis. Menurut pengungkapan S-1, keduanya membagi pendapatan cadangan USDC berdasarkan proporsi tertentu (disebutkan bahwa suatu platform perdagangan membagikan sekitar 50% dari pendapatan cadangan), dan proporsi pembagian terkait dengan jumlah USDC yang disuplai oleh suatu platform perdagangan. Dari data publik suatu platform perdagangan, diketahui bahwa pada tahun 2024, platform ini memiliki sekitar 20% dari total sirkulasi USDC. Dengan pangsa pasokan 20%, suatu platform perdagangan mengambil sekitar 55% dari pendapatan cadangan, yang menimbulkan beberapa risiko bagi Circle: ketika USDC berkembang di luar ekosistem suatu platform perdagangan, biaya marginal akan meningkat secara non-linier.
2 Manajemen Cadangan USDC serta Struktur Ekuitas dan Kepemilikan
2.1 Manajemen Berlapis Cadangan
Manajemen cadangan USDC menunjukkan karakteristik "lapisan likuiditas" yang jelas:
Uang Tunai (15%): Disimpan di bank tertentu seperti GSIBs, digunakan untuk menghadapi penarikan mendadak
Dana Cadangan (85%): Dikelola melalui perusahaan manajemen aset tertentu untuk dialokasikan ke Circle Reserve Fund
Mulai tahun 2023, cadangan USDC dibatasi hanya pada saldo kas di rekening bank dan dana cadangan Circle, dengan portofolio aset yang terutama terdiri dari sekuritas utang pemerintah AS dengan sisa jatuh tempo tidak lebih dari tiga bulan dan perjanjian repo utang pemerintah AS semalam. Rata-rata tertimbang waktu jatuh tempo dalam dolar dari portofolio aset tidak melebihi 60 hari, dan rata-rata tertimbang umur dalam dolar tidak melebihi 120 hari.
2.2 Klasifikasi Saham dan Tata Kelola Berlapis
Menurut dokumen S-1 yang diajukan ke SEC, Circle akan mengadopsi struktur kepemilikan tiga lapisan setelah上市.
Saham Kelas A: Saham biasa yang diterbitkan selama proses IPO, di mana setiap saham memiliki satu hak suara;
Saham Kelas B: Dimiliki oleh pendiri bersama, setiap saham memiliki lima suara hak suara, tetapi batas atas total hak suara dibatasi hingga 30%, ini memastikan bahwa meskipun perusahaan terdaftar, tim pendiri inti tetap memiliki kekuasaan dalam pengambilan keputusan;
Saham Kelas C: Tidak memiliki hak suara, dapat dikonversi dalam kondisi tertentu, memastikan struktur tata kelola perusahaan sesuai dengan aturan Bursa Efek New York.
Struktur kepemilikan ini bertujuan untuk menyeimbangkan pembiayaan pasar terbuka dengan stabilitas strategi jangka panjang perusahaan, sambil memastikan tim manajemen memiliki kendali atas keputusan penting.
2.3 Distribusi Kepemilikan Eksekutif dan Institusi
Dokumen S-1 mengungkapkan bahwa tim eksekutif memiliki banyak saham, sementara beberapa perusahaan modal ventura dan investor institusi terkenal juga memegang lebih dari 5% saham, yang secara keseluruhan memegang lebih dari 130 juta saham. IPO yang dinilai 50 miliar dapat memberikan mereka imbal hasil yang signifikan.
3 Model Keuntungan dan Pemecahan Pendapatan
3.1 Model Pendapatan dan Indikator Operasional
Sumber Pendapatan: Pendapatan cadangan adalah sumber pendapatan inti Circle, setiap token USDC didukung oleh dolar dalam jumlah yang sama, aset cadangan yang diinvestasikan terutama terdiri dari obligasi pemerintah AS jangka pendek dan perjanjian repositori, yang menghasilkan pendapatan bunga yang stabil dalam periode suku bunga tinggi. Menurut data S-1, total pendapatan untuk tahun 2024 mencapai 1,68 miliar dolar AS, di mana 99% (sekitar 1,661 miliar dolar AS) berasal dari pendapatan cadangan.
Pembagian dengan mitra: Perjanjian kerjasama dengan suatu platform perdagangan menetapkan bahwa platform perdagangan tersebut akan memperoleh 50% dari pendapatan cadangan berdasarkan jumlah USDC yang dimiliki, yang mengakibatkan pendapatan yang sebenarnya untuk Circle relatif rendah, sehingga menurunkan kinerja laba bersih. Meskipun proporsi pembagian ini membebani laba, ini juga merupakan biaya yang diperlukan bagi Circle untuk membangun ekosistem bersama mitra dan mendorong adopsi luas USDC.
Pendapatan Lain: Selain suku bunga cadangan, Circle juga meningkatkan pendapatan melalui layanan perusahaan, bisnis USDC Mint, biaya lintas rantai, dan metode lainnya, tetapi kontribusinya kecil, hanya 15,16 juta dolar.
3.2 Paradox pertumbuhan pendapatan dan penyusutan laba (2022-2024)
Di balik kontradiksi permukaan terdapat penyebab struktural:
Dari multivariate ke monolitik: Dari tahun 2022 hingga 2024, total pendapatan Circle meningkat dari 772 juta dolar menjadi 1.676 juta dolar, dengan tingkat pertumbuhan tahunan gabungan mencapai 47,5%. Di antara itu, pendapatan cadangan telah menjadi sumber pendapatan paling inti perusahaan, dengan proporsi pendapatan meningkat dari 95,3% pada tahun 2022 menjadi 99,1% pada tahun 2024. Peningkatan konsentrasi ini mencerminkan keberhasilan implementasi strategi "stablecoin sebagai layanan", tetapi juga berarti ketergantungan perusahaan pada perubahan suku bunga makro secara signifikan meningkat.
Pengeluaran distribusi yang melonjak mempersempit ruang laba kotor: Biaya distribusi dan transaksi Circle meningkat secara signifikan dalam tiga tahun, dari 287 juta USD pada 2022 melonjak menjadi 1,01 miliar USD pada 2024, dengan kenaikan mencapai 253%. Biaya ini terutama digunakan untuk penerbitan, penebusan, dan pengeluaran sistem penyelesaian pembayaran USDC, yang meningkat seiring dengan meluasnya sirkulasi USDC.
Karena biaya jenis ini tidak dapat dikompres secara signifikan, margin kotor Circle dengan cepat turun dari 62,8% pada tahun 2022 menjadi 39,7% pada tahun 2024. Ini mencerminkan bahwa meskipun model stablecoin ToB memiliki keuntungan skala, akan menghadapi risiko sistemik pemotongan keuntungan selama periode penurunan Suku Bunga.
Profitabilitas berhasil berbalik dari rugi menjadi untung namun margin melambat: Circle telah resmi berbalik dari rugi menjadi untung pada tahun 2023, dengan laba bersih mencapai 268 juta dolar AS, dan margin laba bersih sebesar 18,45%. Meskipun tren profitabilitas berlanjut pada tahun 2024, setelah dikurangi biaya operasional dan pajak, pendapatan yang dapat dibelanjakan hanya tersisa 101.251.000 dolar AS, ditambah dengan pendapatan non-operasional sebesar 54.416.000, laba bersih menjadi 155 juta dolar AS, tetapi margin laba bersih telah turun menjadi 9,28%, turun sekitar setengahnya dibandingkan tahun lalu.
Kekakuan biaya: Yang perlu diperhatikan adalah, perusahaan menginvestasikan hingga 137 juta dolar AS dalam pengeluaran administratif umum (General & Administrative) pada tahun 2024, naik 37,1% dibandingkan tahun sebelumnya, mencatat pertumbuhan selama tiga tahun berturut-turut. Mengacu pada informasi yang diungkapkan dalam S-1, pengeluaran ini terutama digunakan untuk pengajuan lisensi di seluruh dunia, audit, dan ekspansi tim kepatuhan hukum, yang mengonfirmasi kekakuan biaya yang ditimbulkan oleh strategi "kepatuhan diutamakan".
Secara keseluruhan, Circle sepenuhnya menghindari "narratif pertukaran" pada tahun 2022, mencapai titik balik profitabilitas pada tahun 2023, dan berhasil mempertahankan keuntungan pada tahun 2024 meskipun laju pertumbuhannya melambat, struktur keuangannya telah secara bertahap mendekati lembaga keuangan tradisional.
Namun, struktur pendapatan yang sangat bergantung pada selisih suku bunga obligasi AS dan skala perdagangan juga berarti bahwa begitu menghadapi siklus penurunan suku bunga atau perlambatan pertumbuhan USDC, akan langsung mempengaruhi kinerja laba mereka. Di masa depan, Circle perlu mencari keseimbangan yang lebih stabil antara "mengurangi biaya" dan "meningkatkan volume" untuk mempertahankan profitabilitas yang berkelanjutan.
Kontradiksi yang mendalam terletak pada cacat model bisnis: ketika atribut USDC sebagai "aset lintas rantai" meningkat (volume transaksi on-chain 20 triliun dolar AS pada tahun 2024), efek pengganda mata uang justru melemahkan kemampuan penerbit untuk menghasilkan keuntungan. Ini memiliki kesamaan dengan dilema yang dihadapi oleh industri perbankan tradisional.
3.3 rendahnya Suku Bunga di balik potensi naik
Meskipun margin laba bersih Circle terus tertekan karena biaya distribusi yang tinggi dan pengeluaran kepatuhan (margin laba bersih tahun 2024 hanya 9,3%, turun 42% dibandingkan tahun sebelumnya), model bisnis dan data keuangannya masih menyimpan banyak pendorong pertumbuhan.
Volume yang beredar terus meningkat mendorong pendapatan cadangan stabil naik:
Berdasarkan data dari suatu platform data, pada awal April 2025, nilai pasar USDC telah melampaui 60 miliar USD, hanya kalah dari nilai pasar suatu stablecoin yang mencapai 144,4 miliar USD; pada akhir 2024, pangsa pasar USDC telah meningkat menjadi 26%. Di sisi lain, pertumbuhan nilai pasar USDC pada tahun 2025 tetap menunjukkan momentum yang kuat. Nilai pasar USDC pada tahun 2025 telah meningkat 16 miliar USD. Mengingat bahwa pada tahun 2020 nilainya kurang dari 1 miliar USD, tingkat pertumbuhan tahunan gabungan (CAGR) dari 2020 hingga awal April 2025 telah mencapai 89,7%. Bahkan jika selama 8 bulan tersisa pertumbuhan USDC melambat, nilai pasarnya di akhir tahun masih diharapkan mencapai 90 miliar USD, dan CAGR akan meningkat menjadi 160,5%. Meskipun pendapatan cadangan sangat sensitif terhadap Suku Bunga, namun Suku Bunga yang rendah dapat merangsang permintaan USDC, dan ekspansi skala yang kuat dapat sebagian mengimbangi risiko penurunan Suku Bunga.
Optimasi struktural biaya distribusi: Meskipun pada tahun 2024 membayar komisi tinggi kepada suatu platform perdagangan, biaya ini memiliki hubungan non-linear dengan pertumbuhan volume. Misalnya, kerjasama dengan suatu bursa hanya membayar biaya satu kali sebesar 60,25 juta dolar AS, yang mendorong pasokan USDC di platformnya dari 1 miliar menjadi 4 miliar dolar AS, dengan biaya per akuisisi pelanggan yang jauh lebih rendah dibandingkan dengan suatu platform perdagangan. Mengacu pada dokumen S-1, rencana kerjasama Circle dengan suatu bursa, dapat diharapkan Circle dapat mencapai pertumbuhan kapitalisasi pasar dengan biaya yang lebih rendah.
Estimasi konservatif belum mencerminkan kelangkaan pasar: Estimasi IPO Circle berada di antara 4-5 milyar dolar AS, berdasarkan laba bersih yang disesuaikan sebesar 200 juta dolar AS, P/E berada di antara 20~25x. Ini mendekati perusahaan pembayaran tertentu (19x), perusahaan pembayaran tertentu (22x) dan perusahaan pembayaran tradisional lainnya, tampaknya mencerminkan pasar terhadap "pertumbuhan rendah yang stabil". Namun, sistem penilaian ini belum sepenuhnya mencerminkan nilai kelangkaan sebagai satu-satunya aset stabilcoin yang murni di pasar saham AS, aset tunggal di segmen yang tersegmentasi biasanya menikmati premium valuasi, dan Circle tidak memasukkan ini dalam perhitungannya. Sementara itu, jika undang-undang terkait stablecoin berhasil diimplementasikan.
Lihat Asli
Halaman ini mungkin berisi konten pihak ketiga, yang disediakan untuk tujuan informasi saja (bukan pernyataan/jaminan) dan tidak boleh dianggap sebagai dukungan terhadap pandangannya oleh Gate, atau sebagai nasihat keuangan atau profesional. Lihat Penafian untuk detailnya.
23 Suka
Hadiah
23
5
Bagikan
Komentar
0/400
LightningClicker
· 08-02 12:46
Hasil yang didapat saat peluncuran ini? Lebih baik P2P.
Lihat AsliBalas0
CryptoComedian
· 08-01 17:59
Laba bersih perusahaan ini sama rendahnya dengan saldo rekening bank saya, sangat lucu.
Analisis IPO Circle: Logika kapitalisasi dan potensi naik di balik rendahnya Suku Bunga bersih
Circle IPO Penjelasan: Potensi Pertumbuhan di Balik Suku Bunga Rendah
Dalam fase perombakan cepat di industri kripto, Circle memilih untuk go public, di baliknya tersembunyi sebuah kisah yang tampak bertentangan namun penuh imajinasi—Suku Bunga bersih yang terus menurun, namun tetap menyimpan potensi pertumbuhan yang besar. Di satu sisi, ia memiliki transparansi tinggi, kepatuhan regulasi yang kuat, dan pendapatan cadangan yang stabil; di sisi lain, kemampuan menghasilkan labanya tampak aneh "lembut"—Suku Bunga bersih tahun 2024 hanya 9,3%. "Ketidakefisienan" yang tampak ini bukan berasal dari kegagalan model bisnis, melainkan mengungkapkan logika pertumbuhan yang lebih dalam: di tengah meredanya keuntungan Suku Bunga tinggi dan struktur biaya distribusi yang kompleks, Circle sedang membangun infrastruktur stablecoin yang sangat dapat diskalakan dan patuh regulasi, sementara labanya secara strategis "diinvestasikan kembali" untuk meningkatkan pangsa pasar dan posisi regulasi. Artikel ini akan mengikuti perjalanan tujuh tahun Circle menuju go public, dari tata kelola perusahaan, struktur bisnis hingga model keuntungan, dan menganalisis secara mendalam potensi pertumbuhan dan logika kapitalisasi di balik "Suku Bunga bersih yang rendah".
1 Tujuh Tahun Lari Maraton di Pasar: Sejarah Evolusi Regulasi Kripto
1.1 Paradigma Perpindahan Tiga Upaya Kapitalisasi (2018-2025)
Perjalanan IPO Circle dapat dianggap sebagai contoh nyata dari permainan dinamis antara perusahaan kripto dan kerangka regulasi. Uji coba IPO pertama pada tahun 2018 terjadi pada masa ketidakjelasan pengenalan sifat cryptocurrency oleh SEC Amerika Serikat. Pada saat itu, perusahaan melalui akuisisi sebuah bursa membentuk penggerak ganda "pembayaran + perdagangan", dan mendapatkan pendanaan sebesar 110 juta USD dari beberapa lembaga terkenal, tetapi keraguan regulator terhadap kepatuhan bisnis bursa serta dampak mendalam dari pasar beruang yang tiba-tiba menyebabkan valuasi jatuh dari 3 miliar USD hingga 750 juta USD, yang mengungkapkan kelemahan model bisnis perusahaan kripto awal.
Upaya SPAC pada tahun 2021 mencerminkan batasan pemikiran arbitrase regulasi. Meskipun penggabungan dengan suatu perusahaan dapat menghindari pemeriksaan ketat IPO tradisional, tetapi pertanyaan SEC tentang perlakuan akuntansi stablecoin langsung mengenai inti masalah—meminta Circle untuk membuktikan bahwa USDC tidak boleh dikategorikan sebagai sekuritas. Tantangan regulasi ini menyebabkan transaksi batal, tetapi secara tidak terduga mendorong perusahaan untuk menyelesaikan transformasi kunci: melepaskan aset non-inti, menetapkan "stablecoin sebagai layanan" sebagai poros strategi. Sejak saat itu hingga hari ini, Circle sepenuhnya terlibat dalam pembangunan kepatuhan USDC, dan secara aktif mengajukan lisensi regulasi di berbagai negara di seluruh dunia.
Pilihan IPO tahun 2025 menandakan kematangan jalur kapitalisasi perusahaan kripto. Listing di NYSE tidak hanya perlu memenuhi seluruh persyaratan pengungkapan Regulation S-K, tetapi juga harus menjalani audit pengendalian internal sesuai dengan Undang-Undang Sarbanes-Oxley. Yang patut diperhatikan, dokumen S-1 pertama kali mengungkapkan secara rinci mekanisme pengelolaan cadangan: dari sekitar 32 miliar dolar aset, 85% dialokasikan melalui Circle Reserve Fund dari suatu perusahaan manajemen aset dalam perjanjian reposisi semalam, dan 15% disimpan di suatu bank dan lembaga keuangan penting sistemik lainnya. Operasi transparan ini pada dasarnya membangun kerangka regulasi yang setara dengan dana pasar uang tradisional.
1.2 Kerja sama dengan platform perdagangan tertentu: dari pembangunan ekosistem hingga hubungan yang rumit
Sejak awal peluncuran USDC, keduanya bekerja sama melalui aliansi Centre. Ketika aliansi Centre didirikan pada tahun 2018, sebuah platform perdagangan memiliki 50% saham, dengan cepat membuka pasar melalui model "pertukaran teknologi untuk akses lalu lintas". Menurut dokumen IPO Circle yang dirilis pada tahun 2023, mereka mengakuisisi sisa 50% saham Centre Consortium dari sebuah platform perdagangan seharga $210 juta, dan perjanjian bagi hasil mengenai USDC juga telah diatur ulang.
Perjanjian pembagian yang berlaku saat ini adalah ketentuan dari permainan dinamis. Menurut pengungkapan S-1, keduanya membagi pendapatan cadangan USDC berdasarkan proporsi tertentu (disebutkan bahwa suatu platform perdagangan membagikan sekitar 50% dari pendapatan cadangan), dan proporsi pembagian terkait dengan jumlah USDC yang disuplai oleh suatu platform perdagangan. Dari data publik suatu platform perdagangan, diketahui bahwa pada tahun 2024, platform ini memiliki sekitar 20% dari total sirkulasi USDC. Dengan pangsa pasokan 20%, suatu platform perdagangan mengambil sekitar 55% dari pendapatan cadangan, yang menimbulkan beberapa risiko bagi Circle: ketika USDC berkembang di luar ekosistem suatu platform perdagangan, biaya marginal akan meningkat secara non-linier.
2 Manajemen Cadangan USDC serta Struktur Ekuitas dan Kepemilikan
2.1 Manajemen Berlapis Cadangan
Manajemen cadangan USDC menunjukkan karakteristik "lapisan likuiditas" yang jelas:
Mulai tahun 2023, cadangan USDC dibatasi hanya pada saldo kas di rekening bank dan dana cadangan Circle, dengan portofolio aset yang terutama terdiri dari sekuritas utang pemerintah AS dengan sisa jatuh tempo tidak lebih dari tiga bulan dan perjanjian repo utang pemerintah AS semalam. Rata-rata tertimbang waktu jatuh tempo dalam dolar dari portofolio aset tidak melebihi 60 hari, dan rata-rata tertimbang umur dalam dolar tidak melebihi 120 hari.
2.2 Klasifikasi Saham dan Tata Kelola Berlapis
Menurut dokumen S-1 yang diajukan ke SEC, Circle akan mengadopsi struktur kepemilikan tiga lapisan setelah上市.
Struktur kepemilikan ini bertujuan untuk menyeimbangkan pembiayaan pasar terbuka dengan stabilitas strategi jangka panjang perusahaan, sambil memastikan tim manajemen memiliki kendali atas keputusan penting.
2.3 Distribusi Kepemilikan Eksekutif dan Institusi
Dokumen S-1 mengungkapkan bahwa tim eksekutif memiliki banyak saham, sementara beberapa perusahaan modal ventura dan investor institusi terkenal juga memegang lebih dari 5% saham, yang secara keseluruhan memegang lebih dari 130 juta saham. IPO yang dinilai 50 miliar dapat memberikan mereka imbal hasil yang signifikan.
3 Model Keuntungan dan Pemecahan Pendapatan
3.1 Model Pendapatan dan Indikator Operasional
3.2 Paradox pertumbuhan pendapatan dan penyusutan laba (2022-2024)
Di balik kontradiksi permukaan terdapat penyebab struktural:
Dari multivariate ke monolitik: Dari tahun 2022 hingga 2024, total pendapatan Circle meningkat dari 772 juta dolar menjadi 1.676 juta dolar, dengan tingkat pertumbuhan tahunan gabungan mencapai 47,5%. Di antara itu, pendapatan cadangan telah menjadi sumber pendapatan paling inti perusahaan, dengan proporsi pendapatan meningkat dari 95,3% pada tahun 2022 menjadi 99,1% pada tahun 2024. Peningkatan konsentrasi ini mencerminkan keberhasilan implementasi strategi "stablecoin sebagai layanan", tetapi juga berarti ketergantungan perusahaan pada perubahan suku bunga makro secara signifikan meningkat.
Pengeluaran distribusi yang melonjak mempersempit ruang laba kotor: Biaya distribusi dan transaksi Circle meningkat secara signifikan dalam tiga tahun, dari 287 juta USD pada 2022 melonjak menjadi 1,01 miliar USD pada 2024, dengan kenaikan mencapai 253%. Biaya ini terutama digunakan untuk penerbitan, penebusan, dan pengeluaran sistem penyelesaian pembayaran USDC, yang meningkat seiring dengan meluasnya sirkulasi USDC.
Karena biaya jenis ini tidak dapat dikompres secara signifikan, margin kotor Circle dengan cepat turun dari 62,8% pada tahun 2022 menjadi 39,7% pada tahun 2024. Ini mencerminkan bahwa meskipun model stablecoin ToB memiliki keuntungan skala, akan menghadapi risiko sistemik pemotongan keuntungan selama periode penurunan Suku Bunga.
Profitabilitas berhasil berbalik dari rugi menjadi untung namun margin melambat: Circle telah resmi berbalik dari rugi menjadi untung pada tahun 2023, dengan laba bersih mencapai 268 juta dolar AS, dan margin laba bersih sebesar 18,45%. Meskipun tren profitabilitas berlanjut pada tahun 2024, setelah dikurangi biaya operasional dan pajak, pendapatan yang dapat dibelanjakan hanya tersisa 101.251.000 dolar AS, ditambah dengan pendapatan non-operasional sebesar 54.416.000, laba bersih menjadi 155 juta dolar AS, tetapi margin laba bersih telah turun menjadi 9,28%, turun sekitar setengahnya dibandingkan tahun lalu.
Kekakuan biaya: Yang perlu diperhatikan adalah, perusahaan menginvestasikan hingga 137 juta dolar AS dalam pengeluaran administratif umum (General & Administrative) pada tahun 2024, naik 37,1% dibandingkan tahun sebelumnya, mencatat pertumbuhan selama tiga tahun berturut-turut. Mengacu pada informasi yang diungkapkan dalam S-1, pengeluaran ini terutama digunakan untuk pengajuan lisensi di seluruh dunia, audit, dan ekspansi tim kepatuhan hukum, yang mengonfirmasi kekakuan biaya yang ditimbulkan oleh strategi "kepatuhan diutamakan".
Secara keseluruhan, Circle sepenuhnya menghindari "narratif pertukaran" pada tahun 2022, mencapai titik balik profitabilitas pada tahun 2023, dan berhasil mempertahankan keuntungan pada tahun 2024 meskipun laju pertumbuhannya melambat, struktur keuangannya telah secara bertahap mendekati lembaga keuangan tradisional.
Namun, struktur pendapatan yang sangat bergantung pada selisih suku bunga obligasi AS dan skala perdagangan juga berarti bahwa begitu menghadapi siklus penurunan suku bunga atau perlambatan pertumbuhan USDC, akan langsung mempengaruhi kinerja laba mereka. Di masa depan, Circle perlu mencari keseimbangan yang lebih stabil antara "mengurangi biaya" dan "meningkatkan volume" untuk mempertahankan profitabilitas yang berkelanjutan.
Kontradiksi yang mendalam terletak pada cacat model bisnis: ketika atribut USDC sebagai "aset lintas rantai" meningkat (volume transaksi on-chain 20 triliun dolar AS pada tahun 2024), efek pengganda mata uang justru melemahkan kemampuan penerbit untuk menghasilkan keuntungan. Ini memiliki kesamaan dengan dilema yang dihadapi oleh industri perbankan tradisional.
3.3 rendahnya Suku Bunga di balik potensi naik
Meskipun margin laba bersih Circle terus tertekan karena biaya distribusi yang tinggi dan pengeluaran kepatuhan (margin laba bersih tahun 2024 hanya 9,3%, turun 42% dibandingkan tahun sebelumnya), model bisnis dan data keuangannya masih menyimpan banyak pendorong pertumbuhan.
Volume yang beredar terus meningkat mendorong pendapatan cadangan stabil naik:
Berdasarkan data dari suatu platform data, pada awal April 2025, nilai pasar USDC telah melampaui 60 miliar USD, hanya kalah dari nilai pasar suatu stablecoin yang mencapai 144,4 miliar USD; pada akhir 2024, pangsa pasar USDC telah meningkat menjadi 26%. Di sisi lain, pertumbuhan nilai pasar USDC pada tahun 2025 tetap menunjukkan momentum yang kuat. Nilai pasar USDC pada tahun 2025 telah meningkat 16 miliar USD. Mengingat bahwa pada tahun 2020 nilainya kurang dari 1 miliar USD, tingkat pertumbuhan tahunan gabungan (CAGR) dari 2020 hingga awal April 2025 telah mencapai 89,7%. Bahkan jika selama 8 bulan tersisa pertumbuhan USDC melambat, nilai pasarnya di akhir tahun masih diharapkan mencapai 90 miliar USD, dan CAGR akan meningkat menjadi 160,5%. Meskipun pendapatan cadangan sangat sensitif terhadap Suku Bunga, namun Suku Bunga yang rendah dapat merangsang permintaan USDC, dan ekspansi skala yang kuat dapat sebagian mengimbangi risiko penurunan Suku Bunga.
Optimasi struktural biaya distribusi: Meskipun pada tahun 2024 membayar komisi tinggi kepada suatu platform perdagangan, biaya ini memiliki hubungan non-linear dengan pertumbuhan volume. Misalnya, kerjasama dengan suatu bursa hanya membayar biaya satu kali sebesar 60,25 juta dolar AS, yang mendorong pasokan USDC di platformnya dari 1 miliar menjadi 4 miliar dolar AS, dengan biaya per akuisisi pelanggan yang jauh lebih rendah dibandingkan dengan suatu platform perdagangan. Mengacu pada dokumen S-1, rencana kerjasama Circle dengan suatu bursa, dapat diharapkan Circle dapat mencapai pertumbuhan kapitalisasi pasar dengan biaya yang lebih rendah.
Estimasi konservatif belum mencerminkan kelangkaan pasar: Estimasi IPO Circle berada di antara 4-5 milyar dolar AS, berdasarkan laba bersih yang disesuaikan sebesar 200 juta dolar AS, P/E berada di antara 20~25x. Ini mendekati perusahaan pembayaran tertentu (19x), perusahaan pembayaran tertentu (22x) dan perusahaan pembayaran tradisional lainnya, tampaknya mencerminkan pasar terhadap "pertumbuhan rendah yang stabil". Namun, sistem penilaian ini belum sepenuhnya mencerminkan nilai kelangkaan sebagai satu-satunya aset stabilcoin yang murni di pasar saham AS, aset tunggal di segmen yang tersegmentasi biasanya menikmati premium valuasi, dan Circle tidak memasukkan ini dalam perhitungannya. Sementara itu, jika undang-undang terkait stablecoin berhasil diimplementasikan.