سياسة جديدة لتنظيم العملات المستقرة: تجربة مالية تحت أزمة ديون الولايات المتحدة

تجري تجربة مالية ناتجة عن أزمة السندات الحكومية التي تبلغ قيمتها 36 تريليون دولار، حيث تحاول تحويل عالم التشفير إلى مشتري للسندات الحكومية الأمريكية، بينما يتم إعادة تشكيل النظام النقدي العالمي بهدوء.

يعمل الكونغرس الأمريكي على تسريع التشريع المعروف باسم "قانون الجمال". تصف أحدث تقارير دويتشه بنك هذا بأنه "خطة بنسلفانيا" الأمريكية لمواجهة الديون الضخمة - من خلال فرض شراء العملات المستقرة للسندات الأمريكية، وإدماج الدولار الرقمي في نظام التمويل الوطني للديون.

يتكون هذا القانون من مجموعة سياسات مع "قانون GENIUS". وقد طلب الأخير أن تكون جميع عملات الدولار المستقرة مدعومة بنسبة 100% من النقد أو سندات الخزانة الأمريكية أو ودائع البنك، مما يمثل تحولًا جذريًا في تنظيم العملات المستقرة. يتطلب القانون من جهات إصدار العملات المستقرة الاحتفاظ بمعدل 1:1 من الدولار أو أصول عالية السيولة (مثل سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل) كاحتياطيات، ويحظر العملات المستقرة الخوارزمية، بينما ينشئ إطارًا تنظيميًا مزدوجًا على المستوى الفيدرالي ومستوى الولايات. تشمل أهدافه الرئيسية:

• تخفيف الضغط على الديون الأمريكية: توجيه الأصول الاحتياطية للعملة المستقرة نحو سوق الديون الأمريكية. من المتوقع أن يصل إجمالي قيمة العملات المستقرة العالمية إلى 2 تريليون دولار بحلول عام 2028، منها 1.6 تريليون دولار ستتدفق إلى الديون الأمريكية، مما يوفر قناة تمويل جديدة للعجز المالي الأمريكي.

• تعزيز هيمنة الدولار: حاليًا 95% من العملات المستقرة مرتبطة بالدولار، وتمر التشريعات عبر "الدولار→ العملة المستقرة→ المدفوعات العالمية→ عودة ديون الولايات المتحدة"، مما يعزز من الوضع الرائد للدولار في الاقتصاد الرقمي.

• دفع توقعات خفض أسعار الفائدة: أشار تقرير دويتشه بنك إلى أن تمرير القانون قد يدفع الاحتياطي الفيدرالي لخفض أسعار الفائدة لتقليل تكاليف تمويل السندات الأمريكية، في حين أنه قد يؤدي إلى ضعف الدولار وزيادة القدرة التنافسية للصادرات الأمريكية.

أداة جديدة تحت ضغط السندات الأمريكية

لقد تجاوز إجمالي الدين الفيدرالي الأمريكي 36 تريليون دولار، ويبلغ إجمالي المبلغ المستحق من رأس المال والفوائد في عام 2025 حوالي 9 تريليون دولار. في مواجهة هذه الديون الضخمة، تحتاج الحكومة بشكل عاجل إلى فتح قنوات تمويل جديدة. وكانت عملة مستقرة، التي كانت في السابق خارج نطاق الرقابة، قد أصبحت بشكل غير متوقع خيارًا جديدًا لتخفيف الضغط.

وفقًا للمعلومات الواردة من الندوات ذات الصلة، يتم تربية العملات المستقرة لتكون "المشتري الجديد" في سوق السندات الأمريكية. صرح الرئيس التنفيذي لأحد مستشاري الاستثمار العالمي: "تعمل العملات المستقرة على خلق طلب إضافي كبير في سوق السندات الحكومية."

تشير البيانات إلى أن القيمة السوقية الإجمالية للعملات المستقرة الحالية تبلغ 256 مليار دولار أمريكي، حيث يتم تخصيص حوالي 80% منها في سندات الخزانة الأمريكية أو اتفاقيات إعادة الشراء، بحجم يقارب 200 مليار دولار أمريكي. على الرغم من أنها لا تمثل سوى أقل من 2% من سوق السندات الأمريكية، إلا أن سرعتها في النمو ملحوظة.

تتوقع إحدى البنوك أنه بحلول عام 2030 ستصل القيمة السوقية للعملات المستقرة إلى 1.6 إلى 3.7 تريليون دولار، وعندها سيتجاوز حجم السندات الأمريكية التي يحتفظ بها المصدرون 1.2 تريليون دولار. هذه الكمية كافية لتجعلهم من أكبر حاملي السندات الأمريكية.

عملة مستقرة أصبحت أداة جديدة دولية للدولار الأمريكي، حيث تمتلك عملات مستقرة رائدة ما يقرب من 200 مليار دولار من السندات الأمريكية، وهو ما يعادل 0.5% من ديون الولايات المتحدة؛ إذا توسعت إلى 2 تريليون دولار (80% مخصص للسندات الأمريكية)، فإن كمية الحيازة ستتجاوز أي دولة واحدة. هذه الآلية قد:

• تشويه الأسواق المالية: الزيادة المفاجئة في الطلب على سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل تؤدي إلى انخفاض العوائد، مما يزيد من حدة انحدار منحنى العائد ويضعف فعالية السياسة النقدية التقليدية.

• إضعاف ضوابط رأس المال في الأسواق الناشئة: تدفق العملات المستقرة عبر الحدود يتجاوز النظام المصرفي التقليدي، مما يضعف القدرة على التدخل في أسعار الصرف (مثل أزمة سريلانكا في عام 2022 بسبب هروب رأس المال).

تصميم القانون: التوازن بين التنظيم والتحفيز

"قانون الجمال" و"قانون GENIUS" يشكلان مجموعة سياسية دقيقة. الأخير كإطار تنظيمي، يجبر العملات المستقرة على أن تكون مشترين للسندات الأمريكية؛ بينما الأول يقدم حوافز للإصدار، مما يشكل حلقة مغلقة كاملة.

التصميم الأساسي للقانون مليء بالحكمة السياسية: عندما يشتري المستخدم عملة مستقرة مقابل 1 دولار، يجب على المُصدر شراء سندات الخزينة الأمريكية بقيمة 1 دولار. هذا يلبي متطلبات الامتثال ويحقق أهداف التمويل المالي. قامت إحدى الشركات الكبرى لإصدار العملات المستقرة بشراء صافي قدره 33.1 مليار دولار من سندات الخزينة الأمريكية في عام 2024، مما جعلها تصبح سابع أكبر مشترٍ لسندات الخزينة الأمريكية في العالم.

نظام تصنيف الرقابة يكشف عن نية دعم المؤسسات الكبيرة: يتم تنظيم العملات المستقرة التي تتجاوز قيمتها السوقية 10 مليارات دولار من قبل الحكومة الفيدرالية، بينما تُعهد المؤسسات الصغيرة إلى الهيئات الحكومية المحلية. هذا التصميم يسرع من تركيز السوق، حيث تسيطر عملتان مستقرتان على أكثر من 70% من حصة السوق.

تشمل المسودة أيضًا بنودًا حصرية: تحظر تداول عملة مستقرة غير الدولار في الولايات المتحدة، ما لم يتم قبول تنظيم معادل. هذا يعزز هيمنة الدولار ويزيل العقبات أمام بعض مشاريع العملات المستقرة الناشئة.

مهمة عملة مستقرة في إنقاذ السوق

في النصف الثاني من عام 2025، سيشهد سوق سندات الخزانة الأمريكية زيادة في العرض تبلغ تريليون دولار. في مواجهة هذا التحدي، يتمتع مُصدرو العملات المستقرة بتوقعات كبيرة. وذكر رئيس استراتيجيات أسعار الفائدة في أحد البنوك: "إذا انتقل وزارة الخزانة إلى تمويل الديون القصيرة، فإن الزيادة في الطلب الناتجة عن العملات المستقرة ستوفر مساحة سياسة لوزير المالية."

تصميم الآلية يعتبر بارعًا:

• عند إصدار 1 دولار من عملة مستقرة، يجب شراء 1 دولار من سندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل، لإنشاء قناة تمويل مباشرة

• ازدياد الطلب على العملات المستقرة يتحول إلى قوة شرائية مؤسسية، مما يقلل من عدم اليقين في تمويل الحكومة

• اضطُرّ المُصدرون للاستمرار في زيادة حيازتهم من الأصول الاحتياطية، مما يُشكّل دائرة طلب ذاتية التعزيز

كشف مدير محفظة استثمارية في إحدى شركات التكنولوجيا المالية أن العديد من البنوك الدولية الرائدة تتفاوض بشأن التعاون في عملة مستقرة، وتسأل "كيف يمكن إطلاق خطة عملة مستقرة في غضون ثمانية أسابيع؟" لقد وصلت حرارة الصناعة إلى ذروتها.

لكن من الجدير بالذكر أن: العملات المستقرة ترتبط بشكل رئيسي بسندات الخزانة الأمريكية قصيرة الأجل، وليس لها أي فائدة حقيقية في حل التناقض بين العرض والطلب على سندات الخزانة الأمريكية طويلة الأجل. بالإضافة إلى ذلك، لا يزال حجم العملات المستقرة الحالي ضئيلاً مقارنةً بمصروفات فوائد سندات الخزانة الأمريكية - حيث يبلغ الحجم الإجمالي العالمي للعملات المستقرة 232 مليار دولار، بينما يتجاوز إجمالي فوائد سندات الخزانة الأمريكية السنوية 1 تريليون دولار.

الترقية الرقمية لهيمنة الدولار

الاستراتيجية العميقة للقرار تكمن في الترقية الرقمية لهيمنة الدولار. 95% من العملات المستقرة مرتبطة بالدولار، مما يبني "شبكة الدولار الظل" خارج النظام المصرفي التقليدي.

تقوم الشركات الصغيرة والمتوسطة في مناطق مثل جنوب شرق آسيا وأفريقيا بإجراء تحويلات عبر الحدود باستخدام عملة مستقرة بالدولار، متجنبة الأنظمة التقليدية، مما يقلل من تكاليف المعاملات بأكثر من 70%. هذه "الدولرة غير الرسمية" تسهم في تسريع انتشار الدولار في الأسواق الناشئة.

التأثير الأعمق هو ثورة نموذج النظام الدولي للتسوية:

• التسوية بالدولار التقليدي تعتمد على الشبكة المصرفية

• عملة مستقرة تتواجد في شكل "دولار على السلسلة" مدمجة في أنظمة الدفع الموزعة المتنوعة

• قدرة التسوية بالدولار تتجاوز حدود المؤسسات المالية التقليدية، مما يحقق ترقية "الهيمنة الرقمية"

من الواضح أن الاتحاد الأوروبي يدرك التهديد. تنظم لوائح MiCA عملة مستقرة غير اليورو وتحد من وظائف الدفع اليومية لها، وتفرض حظر إصدار على العملات المستقرة الكبيرة، بينما تسارع البنك المركزي الأوروبي في تطوير اليورو الرقمي، ولكن التقدم بطيء.

تتبنى هونغ كونغ استراتيجية تفاضلية: أثناء إنشاء نظام ترخيص العملات المستقرة، تخطط لإطلاق نظام ترخيص مزدوج للخدمات خارج البورصة والحفظ. وتخطط هيئة النقد في هونغ كونغ أيضًا لإصدار إرشادات حول توكينغ الأصول الحقيقية (RWA) لتعزيز تحويل الأصول التقليدية مثل السندات والعقارات إلى سلاسل الكتل.

المخاطر والتحديات المحتملة

القانون يزرع ثلاثة مخاطر هيكلية.

المستوى الأول: وفاة عملة مستقرة - حلقة الموت. إذا قام المستخدمون بسحب عملة مستقرة معينة بشكل جماعي، يجب على المُصدر بيع السندات الأمريكية مقابل النقد → انهيار سعر السندات الأمريكية → انخفاض قيمة احتياطي عملات مستقرة أخرى → انهيار شامل. في عام 2022، حدث انفصال قصير بسبب الذعر في السوق، وقد تؤدي أحداث مماثلة في المستقبل إلى تأثير على سوق السندات الأمريكية بسبب زيادة الحجم.

الطبقة الثانية: تضخيم مخاطر التمويل اللامركزي. بعد دخول العملات المستقرة إلى النظام البيئي لـ DeFi، يتم تضخيم المخاطر من خلال عمليات التعدين السائل، والاقتراض والرهن. آلية إعادة الرهن تجعل الأصول تُرهن مرارًا وتكرارًا بين بروتوكولات مختلفة، مما يؤدي إلى تضخيم المخاطر بشكل هندسي. إذا انهار قيمة الأصول الأساسية، فقد يتسبب ذلك في سلسلة من الانفجارات.

الطبقة الثالثة: فقدان استقلالية السياسة النقدية. يشير تقرير دويتشه بنك مباشرة إلى أن القانون سي "يمارس ضغطًا على الاحتياطي الفيدرالي لخفض أسعار الفائدة". تحصل الحكومة على "حق طباعة النقود" بشكل غير مباشر من خلال عملة مستقرة، مما قد يتجاوز استقلالية الاحتياطي الفيدرالي.

الأكثر تعقيدًا هو أن نسبة الدين الأمريكي إلى الناتج المحلي الإجمالي قد تجاوزت 100%، وارتفعت مخاطر الائتمان للسندات الأمريكية نفسها. إذا استمر عائد السندات الأمريكية في الانعكاس أو ظهرت توقعات بالتخلف عن السداد، فإن خاصية الملاذ الآمن للعملات المستقرة ستصبح في خطر.

اللعبة الجديدة عالمياً

في مواجهة الإجراءات الأمريكية، يتشكل في العالم ثلاثة معسكرات:

• تحالف الدمج التنظيمي: أعلنت الجهات التنظيمية المصرفية في كندا أنها مستعدة لتنظيم العملات المستقرة، ويتم وضع الإطار. يتماشى هذا مع الاتجاهات التنظيمية في الولايات المتحدة، مما يخلق وضعًا تعاونيًا في أمريكا الشمالية. ستقوم منصة تداول معينة بإطلاق عقود دائمة أمريكية في يوليو، مع تسوية رسوم التمويل باستخدام العملات المستقرة.

• الابتكار في الدفاع: تظهر هونغ كونغ وسنغافورة اختلافات في مسارات التنظيم. تتبنى هونغ كونغ نهجًا حذرًا في التقييد، حيث تضع العملات المستقرة ك"بديل للبنوك الافتراضية"؛ بينما تطبق سنغافورة "صندوق الرمال للعملات المستقرة"، مما يسمح بالإصدار التجريبي. قد يؤدي هذا الاختلاف إلى استغلال تنظيمي ويضعف القدرة التنافسية الإجمالية لآسيا.

• معسكر الحلول البديلة: يعتبر سكان الدول ذات التضخم العالي العملة المستقرة كـ"أصول ملاذ"، مما يضعف من تداول العملة المحلية وفعالية سياسة البنك المركزي النقدية. قد تسرع هذه الدول في تطوير عملات مستقرة محلية أو مشاريع جسر للعملات الرقمية المتعددة الأطراف، لكنها تواجه تحديات تجارية صارمة.

سيتغير النظام الدولي أيضًا: من أحادي القطب إلى "هيكل مختلط"، حيث تقدم خطة الإصلاح الحالية ثلاثة مسارات:

• اتحاد عملات متنوع (احتمال أعلى): الدولار الأمريكي، اليورو، واليوان الصيني تشكل عملات احتياطية ثلاثية الأقطاب، مدعومة بنظام التسوية الإقليمي.

• المنافسة في العملات الرقمية: 130 دولة تعمل على تطوير العملات الرقمية للبنك المركزي (CBDC)، وقد تم اختبار اليوان الرقمي في التجارة عبر الحدود، مما قد يعيد تشكيل كفاءة الدفع ولكنه يواجه مشكلة تنازل السيادة.

• تفتت متطرف: إذا تصاعدت النزاعات الجغرافية، فقد تتشكل معسكرات متباينة من الدولار، اليورو، وعملات البريكس، مما يؤدي إلى زيادة حادة في تكاليف التجارة العالمية.

أشار الرئيس التنفيذي لإحدى منصات الدفع إلى الاختناقات الرئيسية: "من منظور المستهلك، لا يوجد حافز حقيقي يدفع لتبني عملة مستقرة". تقوم الشركة بإطلاق آلية مكافآت لحل مشكلة التبني، بينما تقوم بعض البورصات اللامركزية بحل مشكلة الثقة من خلال العقود الذكية.

توقع تقرير دويتشه بنك أنه مع تنفيذ "قانون الجمال"، سيضطر الاحتياطي الفيدرالي إلى خفض أسعار الفائدة، وسيضعف الدولار بشكل كبير. وبحلول عام 2030، عندما تمتلك العملات المستقرة 1.2 تريليون دولار من سندات الخزانة الأمريكية، قد يكون النظام المالي العالمي قد أكمل إعادة هيكلة على السلسلة بهدوء - حيث يتم تضمين هيمنة الدولار في كل معاملة على البلوكشين في شكل رمز، بينما تنتشر المخاطر عبر الشبكة اللامركزية إلى كل مشارك.

لم تكن الابتكارات التكنولوجية أبدًا أدوات محايدة، عندما يرتدي الدولار لباس blockchain، فإن صراع النظام القديم يجري على ساحة جديدة!